事件:
   
公司公布2016年年报。报告期,公司营业收入和归母净利润分别为44.54亿元和10.68亿元,分别同比下滑0.77%和31.16%,EPS0.22元/股,考虑增值税计提影响则业绩符合预期。
   
投资要点:
   
营收主力污水处理成本上升,加之环保工程盈利水平下降,公司业绩略有下滑。报告期,对公司占比第一大污水处理业务而言,实现污水服务收入18.66亿元,营收占比41.89%。由于计提污水处理增值税,尽管公司累计污水处理结算量8.55亿立方米,同比增加5.77%,但是水价尚未调节,药剂和人工成本同比上升14.62%和19.21%,增幅高于处理量增速,最终毛利率下降10.89个百分点。对自来水业务而言,自来水收入10.62亿元,收入占比23.85%,售水量提升5.11%,价格持平,同时毛利略微提升0.19个百分点。工程施工收入15.26亿,占比34.26%,同时竞争加剧,毛利率下滑8.76个百分点。增值税计提5.71亿(其中70%尚未冲回)及投资收益下降,导致业绩低于预期的16.36亿。但本次补缴增值税是由于进项税和销项税主体不一致,公司2015年度未按规定计缴污水处理收入增值税,2016年确定了增值税计算方法,计提2015年7月至2016年12月污水处理增值税5.71元。此外,公司理财和处置交易性金融资产的投资收益下降,最终减少投资收益8405万元。同时,公司尚未收到70%增值税返还,并未确认营业外收入,加回后实际公司业绩符合预期,预计增值税返还将在2017年完成。
   
新增产能投产,后期自来水产能利用率和污水处理价格有提升空间。报告期公司新投产自来水规模20万立方米/天,同时在建计划产能1万吨/天(预计投产时间2017年12月)。污水处理投产11.06万立方米/天。当前自来水产能218.60万立方米/天,污水处理能力228.39万立方米/天,产能利用率分别为61.76%和99%。同时在供水趋于紧张的环境下,产能利用率有望进一步提升。公司污水处理定价重庆区域三年调整一次,成都地区可变处理成本上涨超过6%后可以申请调价,当前公司污水处理可变成本增加,未来具有一定上涨可能性,改善污水处理盈利水平。
   
重庆市国企改革深化,德润环境顺利入主。为推进重庆市国有资本改革,向大环境产业平台转型,公司原股东重庆水务资产和苏渝实业共同对德润环境增资。增资之前,水务资产和苏渝实业分别持有公司75.12%和13.44%的股份,增资完成后,德润环境成为公司控股股东,持有50.04%的股份,水务资产持有公司38.52%的股份。信达资产持有德润子公司重庆三峰9.3%的股份,重庆市环境科学研究院、苏伊士环境和重庆渝富分别持有德润新邦25%、20%和25%的股份,重庆市环境科学研究院、苏伊士环境和重庆建桥分别为德润环保的非控股股东。市场化的德润入主将会提高公司经营活力。
   
投资评级与估值:考虑17年增值税集中返还,我们上调17年净利润,维持18年,给出19年业绩分别为20.94亿、17.49、18.25亿元(原为17年16.95亿元),对应EPS分别为0.44、0.36、0.38元/股,2017年PE为18倍,维持“增持”评级。