上半年公司业绩增长较为稳健。19年上半年公司实现营业总收入25.58亿元,同比增长11.61%;归属于上市公司股东的净利润8.43亿元,同比增长5.97%;扣非后归属上市公司股东的净利润7.91亿元,同比增长8.84%。公司收入增长主要原因为自来水销售量和污水处理量增加;而净利润增长幅度低于收入增长幅度,其主要受折旧摊销费用增长和污水处理提标致药剂、电耗增加影响。
   
区域垄断,供水和污水处理规模有望不断增加。公司作为重庆地区水务龙头,拥有30年重庆市主城区供排水特许经营权。公司及联营企业合计占据重庆市主城区95%的自来水供应市场和93%的污水处理市场。19年上半年重庆市主城区售水量2.24亿m3,同比增长7.01%;重庆市污水处理量5.15亿m3,同比增长12.97%。19年上半年,公司收购重庆市江津区自来水公司,新增供水产能18.70万m3/天;收购潼南工业园区南区污水处理厂项目,租赁大渡口污水二期、李家沱污水二期、唐家桥污水处理厂,新增污水处理能力33.57万m3/天。显然,公司积极扩展核心水务资产业务规模。截至19年6月30日,公司拥有262.30万m3/天的自来水供应能力和326.01万m3/天的污水处理能力。重庆市18年主城九区常住人口875万,净流入9.94万人,核心十一区人口净流入12万人。人口的净流入有利于公司产能扩张和利用率的提升。
   
供排水价平稳,2020年污水处理价格调整对公司盈利影响产生不确定。19年上半年,公司在重庆市主城区、合川区、万盛经济技术开发区的自来水均价为2.8187、2.9810、2.8182元/m3;重庆市、成都市青白江区、重庆市大足区污水处理均价2.77、1.54、3.35元/m3。供水价格和污水处理价格均保持平稳趋势。公司的污水处理服务实行政府采购的形式,其结算价格每3年核定一次。公司的前四期污水处理结算价格逐步下调(从3.43元/m3分别调整至3.25元/m3、2.78元/m3、2.77元/m3),2020年将进入下一个结算周期。上一期污水厂处理结算价格向下调整幅度不大,且国家发改委发布《关于创新和完善促进绿色发展价格机制的意见》,要求形成体现生态价值和环境损害成本的资源环境价格机制,有利于完善污水处理收费政策。考虑到同行业可比公司的毛利率情况,公司的污水处理价格进一步下行的空间不大。
   
经营活动现金流充沛、分红比例高,资金宽松周期公司价值凸显。17-19年上半年公司经营活动现金流分别为19.97亿、23.66亿元、10.14亿元,体现出较强的收现能力。同时,公司具备高派现特征,16-18年公司分别发放现金股息13.44亿元、14.4亿元、13.44亿元,股息收益率均超过十年期国债收益率。目前,在全球降息周期的背景下,国内国债收益率维持下行趋势,公司类似债券属性价值有望提升。
   
给予公司“增持”投资评级。公司作为区域性水务龙头,受益于区域经济发展和人口净流入。公司稳定的经营活动现金流和高派息凸显确定性收益。预计公司19、20年全面摊薄EPS分别为0.39、0.43元,按照8月9日5.32元/股收盘价计算,对应PE分别为13.5和12.5倍。目前,公司估值水平处于历史偏低位置,首次给予公司“增持”评级。
   
风险提示:供水成本增加,水价不能及时调整风险;污水处理价格下调风险;增值税退税延迟风险;供水和污水处理行业成熟,异地扩张困难。